MLCC 产业比较研究( 152 页)

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目录

核心摘要 ...........6

研究背景 .............6

3 个核心问题 ......6

MLCC：被动元件中产值最高的产品 .............7

被动元件应用广泛，MLCC 产值位列第一 ......7

MLCC 源于美国，盛于日本，国产替代任重道远 .............8

MLCC 产业趋势：构造性成长与周期性波动共存 .............9

以史为镜：过去20 年曾发生过3 次明显的涨价 ........9

鉴往知来：长期需求呈螺旋式上升的态势 ....... 11

市场规模：复合年增长率或达10-15% ...........13

MLCC 需求端：主要驱动力为汽车电动化/智能化、5G 应用端 ........14

全球汽车需求成熟化，单车构成持续改善 .......14

5G 智能终端/基站的放量成长 .......20

MLCC 供给端：日韩居主导地位，大陆份额低于5%，龙头扩产计划严谨 ........23

日韩出货量的全球市场占有率达70% .............23

供应端渠道优势决定成长路径 .......25

MLCC 制造涉及众多领域，日韩技术优势明显 ......26

MLCC 生产流程 ..........27

制造工艺的中日技术差距或达3-4 年 .....29

日本电子产业竞争力的源泉 .......31

日本电子工业自2013 年起转为贸易逆差 ......31

产值占比增幅最大的是电子设备及被动元件 ..........32

MLCC 是日本第二大对中国出口顺差电子品类 ......34

全球龙头村田制作所：掌握产业链上下游，底层技术坚不可破 ......37

村田制作所：全球最大的MLCC 生产厂商 ............37

称霸被动元件领域，营收破万亿日元 .....37

深耕技术奠定基础，外延拓展终成巨头 ..........39

三大产品战略推动公司业绩增长 ............41

专攻核心主业，垂直化发展打造技术闭环 .....43

坚持以陶瓷材料为本，并通过收并购拓展新领域 .....43

工艺技术(Know-how)的闭环化：坚持国内生产，垂直整合思想 .......44

三次元矩阵式收益管理助成高收益性 .....45

未来方向：5G 与汽车是业绩成长双引擎 ......47

5G：期待MLCC、通信模组带来增长点 .........47

高端车用MLCC 优势明显，车用领域龙头地位稳固 .........48

村田复盘：抓住每个成长波段，长期享受估值溢价 ........49

2013 年后股价涨幅5.1 倍，超额收益明显 .....49

估值溢价=规模经济效应+管理层溢价+高技术壁垒 ...........52

关注MLCC 车用以外国产化替代机会 .........57

投资建议 ...........57

相关公司估值对比 .....58

风险提示 .........60

三环集团

三环集团：国内电子陶瓷龙头 ............65

核心摘要：MLCC 扩产，电子陶瓷国产化加速 ......65

短期把握MLCC 扩产及行业回暖，长期看好电子陶瓷新应用放量 .....65

发展路径比拟国际龙头京瓷...........65

主业聚焦电子陶瓷产品及材料 .....66

垂直一体化优势明显，营收利润稳步增长 .....69

平台企业内生外延，强化产业布局 .....73

MLCC 长短周期共振，国产替代三大成熟产品 ......73

多层陶瓷电容（MLCC）：长短周期共振，产能扩展迅猛 ..........73

光纤陶瓷插芯及套筒：5G 基站及数据中心建设拉动需求 .........73

电阻氧化铝陶瓷基片：受益于片式电阻下游应用需求回暖 ........75

陶瓷封装基座（PKG）：拓展下游新应用，国产替代进行中 ......75

顺应5G 需求扩大周期，快速推进产能 .........76

对标国际龙头京瓷：精密陶瓷巨头 .....80

精密陶瓷下游应用广泛，受益于5G 等相关产业.............80

以精密陶瓷为本，外延拓展终成综合性企业 ..........81

近年业绩增速放缓，5G 产品产能强化 ..........84

产品线条多样，明星产品欠缺拖累利润增长 ............84

经营战略过于谨慎，持有现金量偏高 .....84

阿米巴经营助推成长，模式瓶颈逐渐显现 .......86

盈利预测 .........88

关键假设 ...........88

盈利预测与投资评级 ...........89

风险提示 .........92

风华高科

风华高科：国资委老牌被动元件龙头 ..........98

核心摘要：长短周期共振，多重逻辑推动增长.......98

短期把握行业回暖业绩弹性，长期看好国产替代及需求增量 .............98

公司业务线条清晰，MLCC 扩产效果有望迅速显现 .........98

公司董事会换届顺利落地，经营回归正轨 .......98

聚焦被动元件国产化，国产龙头产品线条齐全.......99

行业周期性影响大，公司盈利能力逐步提升 ....... 101

应用端全面复苏，5G 应用端、汽车电子稳健增长 ....... 105

技术+产能推进，新管理层落地 ....... 107

顺应需求扩大周期，快速推进产能 ............. 107

董事会换届顺利完成，最大悬念落地 ......... 108

国内市场起步较晚，龙头效率改善空间大 ............ 111

盈利预测 ....... 114

关键假设 ......... 114

盈利预测与投资评级 ......... 115

风险提示 ....... 119

国瓷材料

始于MLCC 粉体的陶瓷材料领军企业 ...... 125

核心摘要：多产业协同，业绩高增速有望维持............. 125

高瓴资本、松柏投资拟向爱尔创进行投资。 ......... 125

国六政策助推催化业务快速增长 ......... 125

电子陶瓷材料需求有望随应用端复苏而实现稳健增长 ............ 125

以陶瓷技术为核心，打造综合性国产陶瓷材料巨头 ..... 126

公司营收增长迅速，盈利能力长期向好...... 129

先进系统创造管理优势，经营质量持续改善 ....... 131

产品布局广泛，涉足行业众多 ........... 133

电子材料：传统主业优势地位稳固 ........... 136

应用水热法先进工艺，研发投入不断提高 ........... 136

应用端全面复苏，5G 产业、汽车电子稳健增长 .......... 138

生物医疗材料：重点布局口腔医疗领域，打造牙科医美一体化服务产业链 ............ 140

口腔医疗需求稳步提高，氧化锆是主流材料 ....... 140

内生外延布局产业链，相关业务高速增长 ........... 141

催化材料：布局尾气催化材料领域，重点开拓国内国六及国外市场 ..... 143

布局尾气催化材料领域，接力催化材料高端技术 ......... 143

蜂窝陶瓷载体是车用尾气后处理系统的核心零部件 ..... 144

时代机遇孕育政策红利，催化材料市场前景广阔 ......... 145

盈利预测 ...... 147

关键假设 ........ 147

盈利预测与投资评级 ........ 148

风险提示 ...... 150

图表目录

图表1：电子元器件的分类 ..........7

图表2：实装在电路板上的MLCC ........7

图表3：被动元件的产值占比 ......8

图表4：电容器的种类与特征 ......8

图表5：MLCC 的构造 ........8

图表6：日本MLCC 平均价格变化率 ..........10

图表7：日本MLCC 产值及增速 ........10

图表8：主要公司的MLCC 细分类别营业利润率变化 ............10

图表9：国巨单月营收及增速 ............. 11

图表10：国巨MLCC 季度毛利率 ...... 11

图表11：MLCC 厂商主要销售路径 .............12

图表12：WSTS 全球半导体市场预测 .........13

图表13：村田产品的价格降幅（收益增减因素拆分） ...........13

图表14：村田MLCC 的接单出货比 ............13

图表15：村田MLCC 的积压订单及积压订单营收比 .............13

图表16：2019 财年8 家主要厂商MLCC 业务占比 ......14

图表17：8 家主要厂商MLCC 业务收入合计 .......14

图表18：各种电容的使用频段和静电容量范围 .............14

图表19：电解电容更换陶瓷电容的置换效果 .......14

图表20：全球汽车市场年度需求 ........15

图表21：全球18 个主要国家汽车市场月度需求 ...........15

图表22：中国汽车市场年度需求 ........16

图表23：中国汽车市场月度需求 ........16

图表24：世界各国公布的新能源汽车相关的利好主张 ...........16

图表25：2019 年全球电动车销量占比 ........17

图表26：中国新能源汽车销量统计 .............17

图表27：《节能与新能源汽车技术路线图2.0》BEV/PHEV 的汽车总销量占比 .........17

图表28：车载MLCC 使用数量 ..........18

图表29：2020 年11 月村田对车载MLCC 市场预测 .............18

图表30：TDK 对车用级静电容量/功能区分 .........18

图表31：SAE 自动驾驶等级划分 .......19

图表32：车用传感器种类与用途 ........19

图表33：村田制作所测算的车用MLCC 使用数量 ........20

图表34：ADAS 自动驾驶用传感器的市场规模 .............20

图表35：4G 到5G 的变化 ........21

图表36：5G 对于MLCC 的技术要求 ..........22

图表37：2011 年以后的中国手机出货量占比 ......22

图表38：iPhone 的MLCC 使用量以及高端占比 ..........22

图表39：国内新增5G 宏基站数量预测 ......23

图表40：2019 年MLCC 全球厂商出货量市场占比 ......24

图表41：四大国际龙头的扩产情况 .............24

图表42：2019 财年主要厂商MLCC 业务占比 .............24

图表43：日韩MLCC 厂商主要上市公司简介 ......25

图表44：2019 财年主要厂商MLCC 应用占比 .............25

图表45：传统汽车零部件产业链构造 .........26

图表46：村田的平台技术与核心技术 .........27

图表47：MLCC 生产工艺流程 ...........28

图表48：MLCC 上下游产业链 ...........28

图表49：2019 财年日本MLCC 上游粉料/设备行业上市公司盈利状况 ............29

图表50：MLCC 成本占比 .........29

图表51：日本电子工业进出口额 ........32

图表52：日本电子工业进出口差额拆分 ......32

图表53：日本电子工业产值拆分及增速 ......33

图表54：日本电子工业产值占比 ........33

图表55：2019 日本对中国出口产品占该产品出口总额的比例（按主要货种口径） ..........34

图表56：日本电子工业对中国出口顺差前10 位细分类别 .....35

图表57：MLCC 日本对中国出口顺差 .........35

图表58：MLCC 日本出口单价 ...........35

图表59：MLCC 日本出口额与出口中国占比 .......36

图表60：MLCC 日本出口量与出口中国占比 .......36

图表61：日本电子零部件典型企业的历史毛利率情况分析.............36

图表62：村田主营业务 .............37

图表63：村田2019 财年营收拆分 .....38

图表64：村田2019 财年营业利润拆分 .......38

图表65：村田2019 财年营收应用端拆分 ............38

图表66：村田营业利润率变化（分业务） ...........38

图表67：村田主营业务收入（分业务） ......39

图表68：村田营业利润（分业务） .............39

图表69：公司成长路径 .............40

图表70：1944-2005 年的国际化时期 .........40

图表71：2006 年至今的并购时期 ......41

图表72：上世纪40-70 年代的产品发展......42

图表73：20 世纪80 年代-21 世纪10 年代的产品发展 ..........42

图表74：村田的高容量全固体电池 .............43

图表75：村田的全固体电池的产品定位 ......43

图表76：村田主要的兼并收购历史 .............44

图表77：村田的垂直统合化思想 ........45

图表78：村田的三次元矩阵式收益管理模型 .......46

图表79：5G 对手机零部件的技术要求与国际核心供应商 .....47

图表80：Metrocirc ...........48

图表81：LCP 材料功能与技术特点 ............48

图表82：村田的车用MLCC 发展战略 ........49

图表83：车用零部件的技术要求 ........49

图表84：村田股价与TOPIX 指数走势图 .............50

图表85：村田股价与日系MLCC 厂商股价走势图 ........51

图表86：村田股价与TOPIX/TOPIX 电子机器指数财年涨幅 ..........51

图表87：村田的营业利润与动态市盈率 ......51

图表88：村田与日系MLCC 厂商历史市盈率比较 ........52

图表89：2019 年全球MLCC 厂商产能情况 ........53

图表90：主要MLCC 厂商毛利率比较 ........53

图表91：村田的主营业务收入及增速 .........54

图表92：村田的净利润及增速 ...........54

图表93：村田的电容器战略布局 ........56

图表94：村田设备投资额及营收占比 .........56

图表95：村田研究开发费及营收占比 .........56

图表96：MLCC 行业的覆盖背景 .......57

图表97：国内外主要MLCC 公司历史PE 对比 ............58

图表98：2019 年国内外主要MLCC 公司PB VS ROE 对比 ..........59

图表99：2022 年国内外主要MLCC 公司PE VS EPS CAGR3 年对比 ...........59

图表100：重点公司估值和财务分析表 .......59

图表101：公司发展历程 ...........66

图表102：公司股权结构 ...........67

图表103：公司产品结构 ...........67

图表104：公司分业务营业收入及增速 .......69

图表105：公司归母净利润及增速 ......69

图表106：公司各业务营收占比 .........69

图表107：公司国内外收入占比 .........69

图表108：公司毛利率与净利率变化 ...........70

图表109：公司主要业务毛利率 .........70

图表110：公司研发投入及占营收比例 ........71

图表111：公司研发人员及占员工比例 ........71

图表112：公司研发费率与国内被动元件企业对比 .......71

图表113：公司研发费率与日本零部件企业对比 ...........71

图表114：先进陶瓷材料制备工艺 ......72

图表115：国内主要企业毛利率对比 ...........72

图表116：国内主要企业净利率对比 ...........72

图表117：公司光纤陶瓷插芯及套筒（现光通信部件）营收 ...........74

图表118：2019 年陶瓷插芯下游应用占比 ...........74

图表119：国内新增5G 宏基站数量预测 .....74

图表120：2019 年片式电阻出货量市场占比 .......75

图表121：晶体振荡器陶瓷封装外观 ...........76

图表122：2019 财年4 家厂商陶瓷PKG 业务营收占比 ........76

图表123：京瓷、日本特殊陶业的陶瓷PKG 营业利润率 .......76

图表124：4G 到5G 的变化 ......77

图表125：5G 对于MLCC 的技术要求 ........78

图表126：2011 年以后的中国手机出货量占比 .............78

图表127：iPhone 中MLCC 的单机使用量以及高端占比 ......78

图表128：2020 年3 月公司定增募投项目公告概要 .....79

图表129：陶瓷分类..........80

图表130：精密陶瓷的特性、功能及应用例 .........81

图表131：全球电子陶瓷的市场规模预测 .............81

图表132：京瓷各主营业务的营业收入 .......82

图表133：京瓷各主营业务的利润 ......83

图表134：京瓷各主营业务的利润率 ...........83

图表135：京瓷精密陶瓷业务的部分产品利润率 ...........83

图表136：三环集团在21 世纪00-10 年代的电子陶瓷产品线和京瓷高度重叠..........84

图表137：京瓷研发费率和日本零部件公司对比 ...........85

图表138：京瓷净现金与设备投资额 ...........85

图表139：京瓷的ROE 与股东权益比率 .....85

图表140：京瓷股息支付率方针 .........85

图表141：京瓷产能增强的5G 相关产品 .............86

图表142：阿米巴经营理念 ........86

图表143：在早期，阿米巴能有效帮助公司拓展 ...........87

图表144：随着事业群扩充，模式逐渐陷入瓶颈 ...........87

图表145：公司业务分拆 ...........88

图表146：公司盈利预测 ...........89

图表147：国内外主要MLCC 公司历史PE 对比 ..........89

图表148：2019 年国内外主要MLCC 公司PB VS ROE 对比 ........90

图表149：2022 年国内外主要MLCC 公司PE VS EPS CAGR3 年对比 .........90

图表150：可比公司估值分析 .............90

图表151：公司历史PE-Bands ..........91

图表152：公司发展历程 ...........99

图表153：公司主要产品 ........ 100

图表154：公司前五大客户营收情况 ........ 101

图表155：公司股权结构 ........ 101

图表156：公司营业收入及增速 ...... 102

图表157：公司归母净利润及增速 ............ 102

图表158：公司各业务营收占比 ...... 103

图表159：公司国内外收入占比 ...... 103

图表160：公司毛利率与净利率变化 ........ 104

图表161：公司主要业务毛利率 ...... 104

图表162：公司研发投入及占营收比例 ............. 104

图表163：公司研发人员及占员工比例 ............. 104

图表164：公司研发费用率与国内被动元件企业对比 ......... 105

图表165：公司研发费用率与国际被动元件企业对比 ......... 105

图表166：2019 年MLCC 全球市场份额（出货量） .......... 106

图表167：MLCC 全球市场规模 ...... 106

图表168：日本MLCC 平均价格变化率 ............ 106

图表169：日本MLCC 生产金额及增速 ............ 106

图表170：公司固定资产投资/折旧 ........... 107

图表171：公司经营/投资/自由现金流量 ........... 107

图表172：公司主营产品三年产量、销量、库存（亿只） ........... 108

图表173：公司产能扩张项目一览表 ........ 108

图表174：公司销售、管理、财务费用率 .......... 109

图表175：公司管理层结构 ...... 110

图表176：公司离任高管人数 ........... 111

图表177：国内主要企业营收 ........... 112

图表179：国内主要企业归母净利润 ......... 112

图表180：国内主要企业归母净利增速 ..... 112

图表181：国内主要企业毛利率对比 ......... 113

图表182：国内主要企业净利率对比 ......... 113

图表183：公司业务分拆 ......... 115

图表184：公司盈利预测结果 ........... 115

图表185：国内外主要MLCC 公司历史PE 对比 ........ 116

图表186：2019 年国内外主要MLCC 公司PB VS ROE 对比 ...... 116

图表187：2022 年国内外主要MLCC 公司PE VS EPS CAGR3 年对比 ....... 117

图表188：可比公司估值分析 ........... 117

图表189：公司历史PE-Bands ........ 118

图表190：公司历史沿革 ........ 127

图表191：公司股权结构 ........ 128

图表192：公司主要产品 ........ 128

图表193：公司营业收入及增速 ...... 129

图表194：公司归母净利润及增速 ............ 129

图表195：2019 年公司各业务营收占比 ............ 130

图表196：公司国内外收入占比 ...... 130

图表197：公司毛利率与净利率变化 ........ 131

图表198：公司主要业务毛利率情况 ........ 131

图表199：公司CBS 系统结构 ........ 132

图表200：公司销售、管理、财务费用率 .......... 132

图表201：公司经营、投资、筹资活动现金流量 ........ 132

图表202：公司存货周转天数 .......... 133

图表203：公司资产负债率 ..... 133

图表204：公司主要产品、应用范围及对应经营主体 ......... 134

图表205：公司主要产品的工艺使用情况 .......... 135

图表206：公司主要产品产能情况 ............ 135

图表207：公司新投资建设项目列表 ........ 135

图表208：MLCC 粉体主要制造工艺 ........ 136

图表209：2019 年MLCC 瓷粉全球市场份额 ............ 137

图表210：MLCC 瓷粉部分主要日本企业经营情况 ............. 137

图表211：堺化学产品具备较显著的技术优势 ............ 138

图表212：公司研发投入及占营收比例 ............. 138

图表213：公司研发人员及占员工比例 ............. 138

图表214：MLCC 全球市场份额 ...... 139

图表215：全球MLCC 市场规模及增速 ............ 139

图表216：日本MLCC 平均价格变化率 ............ 139

图表217：日本MLCC 产值及增速 .......... 139

图表218：中国人口老龄化进程 ...... 140

图表219：中国口腔医疗市场规模 ............ 140

图表220：氧化锆 .......... 141

图表221：不同齿科性能对比 .......... 141

图表222：公司齿科材料市场布局时间线 .......... 142

图表223：爱尔创营收持续增长 ...... 142

图表224：爱尔创超额完成业绩承诺 ........ 142

图表225：催化材料板块布局时间线 ........ 143

图表226：子公司王子制陶营业收入及同比增速 ........ 144

图表227：王子制陶连续两年完成业绩承诺 ...... 144

图表228：蜂窝陶瓷....... 144

图表229：蜂窝陶瓷的主要应用领域 ........ 144

图表230：蜂窝陶瓷材料上下游行业 ........ 145

图表231：蜂窝陶瓷载体 ........ 145

图表232：国家第六阶段机动车污染物排放标准的相关文件........ 145

图表233：不同类型车辆的国家标准执行时间 ........... 146

图表234：国四至国六技术路线要求 ........ 146

图表235：公司业务分拆 ........ 147

图表236：公司盈利预测 ........ 148

图表237：可比公司估值分析 .......... 148

图表238：公司历史PE-Band ......... 149