LED行业深度报告( 65 页)

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目 录

1. LED 产业链成熟完整，目前整体处于周期底部 ..... 7

1.1. 从空间看，LED 产业链成熟完整，呈现明显的区域集群效应 . 7

1.2. 从时间看，LED 产业供需失衡，行业整体处于周期底部 ......... 8

2. LED 芯片龙头企业靠规模和研发保持竞争优势 ............ 10

2.1. LED 驱动芯片控制恒流及光强，发光芯片作下游核心组件，二者市场规模相当 ..... 10

2.2. 收入端：芯片厂商以量补价维持营收增长 ..... 12

2.3. 利润端：凭借规模效应和研发投入，龙头盈利能力领先 ........ 14

2.3.1. 材料：占成本三成，价格较稳定，不同技术路径在演化 . 15

2.3.2. 设备：占成本三成，国产MOCVD 设备市占率提升将降低芯片成本17

3. 中国成为世界LED封装产业基地，LED 封装龙头集中度有望进一步提升 ........ 20

3.1. 市场：全球LED 封装市场增长放缓，大陆市占率仍稳步提升，原因是下游需求拉动 ...... 20

3.2. 竞争：LED 产品价格下降，龙头集中度提升，并向上下游高附加值业务拓展 ............. 22

3.2.1. LED 芯片和封装同步扩产，价格均在下降，但封装价格下降不如芯片 ............. 22

3.2.2. 扩产潮带来挤出效应，中小封装企业数量减少，龙头集中度不断提升 ............. 23

3.2.3. LED 封装厂商积极进行上下游拓展，多元化发展提升产品附加值 25

4. LED 下游应用较多，景观照明和显示贡献成长新动能 ......... 25

4.1. LED 通用照明占据半壁江山，市场空间稳中有升，是影响中上游需求的主要因素 .......... 26

4.1.1. 渗透率已高达60%，行业增速显著趋缓 ........... 26

4.1.2. 对比日美，中国LED 照明厂商龙头集中度仍非常低 ....... 27

4.1.3. 欧普借LED 家居兴起做大，借品牌及高自动化生产做强 29

4.2. 推动文旅灯光经济，景观照明成为LED 市场新风口 ..... 30

4.2.1. 供给：小企业借力龙头上市公司开展竞争 ....... 30

4.2.2. 需求：政府投入主导，近年增长迅猛，未来不排除继续增长可能 30

4.3. LED 车灯逐渐渗透高端车型，汽车照明值得持续关注 ........... 31

4.3.1. LED 车灯市场数百亿元，目前渗透率已达26%，未来有望继续保持低速增长进一步替代卤素灯 ..... 31

4.3.2. 技术成熟、成本下降加速LED 替代传统车灯 .......... 34

4.4. 小间距LED 爆发需求，显示成LED 行业成长看点 ........ 35

4.4.1. 小间距LED 性能优异，产业已经爆发，未来仍有很大成长空间 35

4.4.2. 海兹定律推动LED 芯片成本下降，有助于推动市场落地 37

4.4.3. 配套优势显著，LED 显示龙头企业快速增长 ........... 38

5. Mini&Micro LED 性能优异，带来行业发展新机遇 ....... 39

5.1. Mini LED 预计在背光领域率先突破，潜在产能需求巨大 ....... 39

5.2. Micro LED 能用于消费电子，一旦商用将颠覆LED 产业链 ... 40

6. 行业逻辑与展望 ........... 41

6.1. LED 产业链：中上游周期一致性高，下游拉动行业整体 ....... 41

6.1.1. 从下游应用、中游封装到上游芯片，周期性越来越显著 . 41

6.1.2. LED 芯片：预计Mini&Micro 带动周期，周期后强者更强43

   ; 6.1.2.1. 龙头样本可以反映整体，每一轮周期后强者更强 ...... 43

    6.1.2.2. 类比面板行业，Mini&Micro 会带动新一轮上行周期，龙头企业深度受益 ...... 46

6.1.3. LED 封装：和上游芯片强强协同，周期性同样显著 ........ 48

    ;6.1.3.1. 封装与芯片耦合度高，周期性也较为明显 ......... 49

    6.1.3.2. 政府补贴转向中下游龙头，需求拉动促进行业健康 .. 50

6.1.4. LED 下游：集中度低，周期性弱，目前靠细分领域新需求拉动全行业上行 ..... 51

6.2. LED 产品价格变动影响全产业链，存货与净利率作为周期先导指标 52

6.2.1. 上中下游联动，芯片和封装企业调价带动下游企业调价，时滞半年左右 ......... 52

6.2.2. LED 上游存货增加先于行业下行，下游利润率提升可能先于行业上行 ............. 55

6.3. Mini&Micro LED 需求弹性巨大，有望拉动行业整体上行 ...... 57

7. 投资建议 ..... 58

7.1. 短期看产业链库存变化，长期看小间距&Mini 订单需求 ........ 58

7.2. LED 产业链重点公司 ............. 60

7.2.1. 三安光电：芯片龙头位置稳固，布局化合物半导体前景广阔61

7.2.2. 国星光电：直显背光双轮驱动，布局高端封装，逆周期投资稳步增长 ............. 62

7.2.3. 利亚德：战略聚焦LED 显示，小间距业务有望继续高增长62

7.2.4. 洲明科技：小间距稳健增长，5G 智慧路灯前景广阔 ....... 63

7.2.5. 欧普照明：打造欧普生态圈，照明龙头“光”耀未来.......... 64

8. 风险提示 ..... 65

图表目录

图 1：LED 有着成熟完整的产业链，包括上游芯片、中游封装和下游应用三大环节 ..... 7

图2：LED 厂商区一体化发展形成产业集群 .......... 8

图3：2018 年行业营收增长，但净利润下滑，目前处于周期底部（亿元） ............ 9

图4：净利率和毛利率呈周期性变动，2018 年进入下行周期（亿元） ........... 9

图5：驱动芯片中PWM 脉冲频率能控制LED 调光 ..... 11

图6：驱动芯片将交流市电转化为恒流电，帮助LED 灯珠发光 ............ 11

图7：驱动IC 占典型LED 球泡灯成本结构的12%，是光源占比的一半 ....... 11

图8：全球LED 驱动市场复合增速约15%（亿美元） ......... 12

图9：我国LED 驱动市场有望在2020 年突破250 亿大关（亿元） ..... 12

图10：LED 芯片价格18 年下跌严重，19 年跌幅逐渐平稳（元/片） ........... 13

图11：海兹定律推动芯片光强逐年上升（Flux），价格逐年下降（美元/流明） ............ 13

图12：当前国内下游增速趋缓，未来有望受Mini 驱动重回高增长区间（亿元） ........ 14

图13：三安光电“又大又强”：营收与毛利率大幅领先同行（亿元） ............ 14

图14：三安光电“绝对龙头”：2018 年三安净利润是第二名7 倍（亿元） ............ 14

图15：三安研发人员数量超过华灿、乾照、澳洋总和（人） ...... 15

图16：三安研发投入超过华灿、乾照、澳洋总和（亿元） .......... 15

图17：设备和衬底原料占芯片总成本65%，是LED 芯片成本的主要构成 ........... 15

图18：蓝宝石市占率逐渐下降，硅有望实现赶超 ........ 16

图19：蓝宝石（Al2O3）价格从2017Q3 开始波动下降 ....... 17

图20：自2009 年起政府不断提出推动MOCVD 设备发展的一系列目标和政策 ........... 18

图21：MOCVD 设备增速正比于行业景气周期（行业利润率水平）体现了行业顺周期扩产选择 ......... 19

图22：国内芯片厂商CR5 占比超过70%，市场集中度很高 ........ 19

图23：中微A7-MOCVD 设备产销量逐年攀升，国产替代趋势显著 ............. 19

图24：2018 年芯片龙头厂商购置中微设备订单金额大幅上升（万元） ....... 19

图25：封装市场逐渐向中国转移，2018 年中国产值占全球市场高达38% ............ 20

图26：2015 年后中国成为LED 消费第一大国，促使产能向大陆转移 ......... 21

图27：2018 年下游通用照明占比最高，对中游封装灯珠需求贡献最大 ....... 21

图28：芯片占LED 封装器件成本45.6%，故封装件价格受芯片价格影响大 ........ 23

图29：LED 封装灯珠价格受芯片价格影响逐年下降，但跌幅较芯片平稳（美元/千颗） ..... 23

图30：前三家封装企业市占率逐年提升，行业集中度不断提升（亿元） ............. 23

图31：中小封装企业逐步退出市场，封装行业集中度有望进一步提升 ........ 24

图32：2018 木林森收入领先，但国星受益于封装产品高附加值盈利较好（亿元） ..... 25

图33：木林森营收的规模效应并未体现利润上，鸿利智汇存货周转能力把控较强（亿元） ........ 25

图34：封装产品利润率低，促使厂商积极向上下游高附加值业务拓展，提升企业盈利水平 ........ 25

图35：2014 年小间距爆发，未来随着芯片价格持续下降以及Mini 渗透率提升推动行业持续增长（%）...... 26

图36：受益于对传统光源替代，照明市场规模和渗透率增速加快（亿元） ......... 27

图37：通用照明产值增速正比于商品住宅销售面积增速，说明通用照明市场和房地产景气程度密切相关..... 27

图38：2019 年棚改开工量大幅下降导致LED 灯具更新周期变长，降低下游照明需求（万套） .......... 27

图39：受政府大力扶持而增长迅速，2018 年中国在全球LED 市场份额占据22%，全球领先 ..... 28

图40：日本LED 照明市占比达70%（中国渗透率已达61%），预计未来通用照明增速逐渐放缓（%）........ 28

图41：参照日美，LED 灯CR4 集中度高达60%，中国照明厂商CR5 仅15%仍有很大提升空间 ......... 28

图42：竞争激烈，近年国内照明厂商龙头集中度在下降，但2019 年有提升趋势 ........ 29

图43：欧普照明受益于家居照明行业兴起，自2016 年起增速较快，逐步确立照明龙头地位（亿元） 30

图44：欧普照明受益于品牌溢价以及高自动化生产线，毛利率显著领先同行 ..... 30

图45：为进一步提升市占率，利亚德通过并购其他照明公司，在全国布局景观照明业务 ............ 30

图46：照明公司景观照明营收逐年上升，龙头凭借政府资源和大平台抢占订单（亿元） ............ 30

图47：政府工程拉动景观照明行业，2019 年市场规模突破千亿（亿元） ............ 31

图48：同比发达国家目前中国城镇化率仍较低，未来有望进一步提升进而带动景观照明发展 ............. 31

图49：LED 在车用前照灯渗透率提升，助力中国LED 车灯市场规模连创新高（亿元） ..... 32

图50：LED 较之卤素灯性能更优，伴随成本下降替代效应愈发明显，LED 车灯渗透率逐渐上升 ........ 32

图51：2018 年在售车型中中高端LED 灯装配最高，未来消费升级以及居民购买力增强，LED 车灯仍有较大发展空间 ...... 32

图52：全球车灯市场CR5 大于80% ............ 33

图53：中国车灯市场CR5 大于50% ............ 33

图54：LED 车灯改光源价格迅速下降（美元） ........... 35

图55：2015 年受益于小间距爆发，中国LED 显示屏产值呈现高增长，2018 年突破500 亿元（亿元）....... 35

图56：2018 年小间距LED 显示屏增速高于显示屏行业整体增速，是显示需求主要增长领域（亿元）35

图57：小间距国内占比逐渐上升，未来步入商显及高端民用显示，渗透率有望进一步提升 ........ 36

图58：目前小间距LED 在专显市场占比最高，商显是未来趋势且市场规模比专显更加广阔 ...... 36

图59：商显领域小间距已经逐步渗透（亿元） ............ 37

图60：商显市场规模逼近千亿（亿元） ...... 37

图61：小间距LED 每平米灯珠数量与间距呈反比（万颗/平米） ........ 37

图62：典型LED 显示屏封装器件仅占成本23%，受原材料灯珠价格影响并不明显 ............. 38

图63：灯珠占小间距显示屏成本高达65%，是制约小间距推广的关键因素 ......... 38

图64：2015 年小间距市场爆发，显示企业收入显著增长（亿元） ...... 39

图65：利亚德和洲明占小间距58%市场份额，龙头集中度较高........... 39

图66：芯片厂商产值增速波动最大（亿元） ....... 43

图67：LED 指数与四家龙头芯片厂商毛利率，营业利润率变动趋同 ........... 45

图68：LED 行业周期下行过程核心芯片厂商产值增速与行业接近 ...... 46

图69：三安光电18 年Q3 进行逆周期投资（亿元） ............ 47

图70：澳洋顺昌18 年Q3 进行逆周期投资 （亿元） .......... 47

图71：新技术投入提升面板周期属性，技术迭代放缓导致周期自2010 年起逐渐减弱 ......... 48

图72：LED 产业链集中度自下而上提升 ..... 49

图73：封装企业的存货占比与应收占比和申万LED 指数走势基本相反，拐点时期表现尤为显著 ....... 50

图74：政府补贴逐渐从上游向中下游转移 ........... 51

图75：照明行业在2014 年进入新周期（样本公司毛利率） ........ 52

图76：显示行业在2015 年进入新周期（样本公司毛利率） ........ 52

图77：2015 年芯片价格暴跌....... 53

图78：芯片厂商净利率暴跌（%） ..... 53

图79：2015 年封装灯珠价格暴跌 ........ 53

图80：封装厂商净利率暴跌（%） ..... 53

图81：2016 年Q3 年灯泡价格降价（美元） ....... 54

图82：照明厂商净利率暴跌（%） ..... 54

图83：产业链企业库存周转天数季度同比 ........... 55

图84：下游厂商净利率回升是行业景气先行指标 ........ 57

图85：芯片行业逐渐进入被动去库存阶段（亿元） ............. 59

图86：照明行业处于被动去库存阶段（亿元） ............ 59

图87：2019 年下游厂商净利率均回升可能是行业景气先行指标 .......... 59

图88：照明和显示厂商净利润较19Q1 均有回升是行业转暖前兆（亿元） .......... 59

表1：2017 年回顾：行业处于上升期时，各大LED 芯片厂商纷纷布局新生产线（顺周期扩产） ........ 13

表2：蓝绿光芯片市占率高达90%，主要用于照明和背光，红黄光芯片则主要用于显示 ..... 16

表3：中微A7 设备兼具高性价比和高生产效率，是国内各大厂商积极购置的主要原因 ...... 19

表4：Mini&Micro 有望打开未来LED 广阔市场空间（百万美元） ..... 22

表5：龙头封装厂商扩产基本和芯片厂商同步进行（均在2017 年扩产） ............. 22

表6：景观照明主要应用在未来几年国内大型活动事件上 ............ 31

表7：受制于价格，LED 在车用前照灯渗透率仍较低，未来有望凭借节能减排力度打开市场 ..... 33

表8：LED 车灯从性能上对比卤素灯和氙气灯全面占优，伴随LED 灯泡价格下降有望未来成为市场主流...... 34

表9：小间距LED 对比传统大屏显示性能更优，应用场景更加广泛，未来有望实现高增长 ........ 35

表10：P1.6 小间距LED 单价已和DLP 持平，有望率先对DLP 实现替代（万元） ..... 38

表11：MiniLED 市场空间预测的关键假设 .......... 39

表12：MiniLED 所需月产能敏感性分析（万片/月，两寸片） ............. 40

表13：MicroLED 市场空间预测的关键假设 ........ 40

表14：MicroLED 敏感性分析（万片/月，两寸片） ............. 41

表15：LED 行业不同周期性指标间变动关系（截取3Q16—4Q18） ............ 42

表16：代线提升带动大尺寸液晶屏面板切割效率上升 ......... 47

表17：2016 年芯片价格涨价带动全行业涨价 ...... 54

表18：上游芯片存货上升是行业下行的风向标 ............ 55

表19：2018Q1—2020Q4 全球LED 芯片产能预测情况（2 寸片，万片/月） ........ 57

表20：LED 芯片产能供需关系测算（万片/月，两寸片） ............ 58

表21：2018 年申万LED 指数标的公司财务情况 ......... 60

表22：受芯片价格战影响，2018 年营收和净利润出现下滑，但收入和利润规模仍为绝对龙头 ............ 61

表23：国星光电营收及净利润逆周期逐年稳步增长，表现出国企稳健的特征 ..... 62

表24：从营收及净利水平看，利亚德处于显示行业领先位置，地位稳固 ............. 63

表25：对标其它显示企业，洲明科技ROE 水平在2018 年成长性较高 ........ 64

表26：2014-2018 欧普照明EPS 稳步增长，展现出色盈利能力 ............ 65