制冷剂行业深度报告( 44 页)

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目录

1、 全球氟制冷剂升级换代，《〈蒙特利尔议定书〉基加利修正案》正式在我国生效 ..... 5

2、 二代制冷剂淘汰加速，四代替代路径未定，三代将在较长时期内成为主流 ....... 10

2.1、 二代制冷剂（HCFCs）：进入加速淘汰后半程，龙头企业可获超额收益 ...... 10

2.1.1、 在二代制冷剂削减进程中，维修市场是维持其需求的“压舱石” ..... 10

2.1.2、 R22 历史复盘：经历两轮景气周期，价格重心不断上移 ..... 15

2.1.3、 R22 价格有望继续上行，龙头企业可获超额收益 ..... 16

2.2、 三代制冷剂（HFCs）：配额基准期已过半，行业格局逐渐明朗 ..... 18

2.2.1、 R32 是二代制冷剂的最佳替代品，应用比例快速提升 ..... 18

2.2.2、 行业格局逐渐清晰，行业龙头地位愈加稳固 ..... 22

2.2.3、 行业景气已触底回升，具有可观的业绩弹性 ..... 23

2.2.4、 景气上行将经历业绩修复和趋势上升两个阶段，无需过于担忧未来配额削减 ..... 26

2.3、 四代制冷剂（HFOs）：仍处于探索阶段，在空调领域的普及遥遥无期 .... 28

3、 制冷剂需求长期向上，空调占制冷需求的绝对份额 ....... 30

4、 反转之机或在当下，龙头企业蓄势待发....... 35

4.1、 巨化股份——氯碱一体化的全球氟制冷剂龙头 .... 35

4.2、 三美股份——最纯粹的制冷剂弹性标的 .... 39

4.3、 东岳集团——国内领先的制冷剂港股上市公司 .... 42

5、 盈利预测与估值 ...... 44

图表目录

图 1： 为应对臭氧层消耗和温室气体排放，制冷剂的发展经历了四代技术变革 .... 5

图2： 二代、三代制冷剂的主要原料为烷烃氯化物/烯烃氯化物及氢氟酸 ....... 9

图3： 我国制冷剂代际格局比较清晰 ..... 10

图4： 我国将于2025 年累计削减基准值的67.5% .... 11

图5： 2021 年R22 占生产配额比例达76.8%..... 12

图6： 2021 年R22 占内用生产配额比例达78.4% ..... 12

图7： 2021 年R22 占出口配额比例达74.4%..... 12

图8： 2021 年房间空调器占R22 使用配额比例达78.5% ..... 12

图9： 到2020 年HCFCs 生产配额削减31.3% ...... 13

图10： 到2020 年HCFCs 内用生产配额削减38.3% .... 13

图11： 到2021 年R22 使用配额削减49.1% ...... 13

图12： 到2021 年房间空调器R22 使用配额削减50.8% ...... 13

图13： R22 配额以维修配额用为主 .... 14

图14： 维修配额支撑R22 价格重心上移 ....... 14

图15： R22 曾经历两轮景气周期，价格重心不断上移 .... 15

图16： R22 弹性：价差＞价格＞成本 .... 16

图17： R22 价差快速修复 .... 16

图18： 2021 年R22 总生产配额CR2 集中度55.6% ..... 17

图19： 2021 年R22 内用配额CR2 集中度59.7% ..... 17

图20： 2021 年巨化股份R22 配额比2013 年增加2.3% ....... 17

图21： 2021 年巨化股份R22 内用配额削减3.8% ..... 17

图22： 我国HFCs 制冷剂配额基准期（2020-2022）已过半 ....... 18

图23： R32 制冷剂应用比例快速上升 .... 19

图24： 我国空调制冷剂占制冷剂总体量的78%（2020） ....... 19

图25： R32 是A2L 类弱可燃物质 ...... 21

图26： R32 替代R22 有明显减排效果 ....... 21

图27： R32 综合条件非常优异 .... 21

图28： 目前（截至9 月30 日）R32 价格低于其他制冷剂 ...... 21

图29： R32 价差大幅回暖 .... 23

图30： R125 价差大幅上升 ...... 23

图31： R134a 价差快速回升 .... 24

图32： 制冷剂原料价格大幅上涨 ....... 24

图33： HCFCs 制冷剂削减速度或将超预期....... 26

图34： HFCs 制冷剂未来或供不应求 ..... 26

图35： 2009-2011 家电下乡正处于HCFCs 配额基准期 ....... 27

图36： 节点年之间削减较少 ....... 27

图37： R22 维修配额削减较慢 .... 27

图38： 头部企业配额削减较慢 ....... 27

图39： R290 属A3 类易燃易爆品 ....... 29

图40： R290 所需充注量大于限值 ...... 29

图41： 四代制冷剂价格高昂 ....... 29

图42： 空调是制冷剂最主要的下游应用 ....... 31

图43： 各国家用空调拥有率差别很大 ....... 31

图44： 预计2050 年全球约2/3 的家庭拥有空调 ...... 31

图45： 我国每百户居民拥有空调器数量逐年增加 .... 32

图46： 中国家用空调产量世界占比80%以上 ....... 32

图47： 我国空调行业依然保持增长趋势 ....... 33

图48： 我国汽车市场回暖 ....... 33

图49： 2016 年中国空调存量占世界比例达35.1% ....... 34

图50： 我国汽车保有量稳中有升 ....... 34

图51： 巨化股份布局氯氟化工全产业链 ....... 35

图52： 巨化股份R22 配额不降反增，占比大幅提升 ....... 37

图53： 2020H1 制冷剂总产、销量同比+12.83%、+15.79% ..... 38

图54： 巨化股份主要产品均保持较高产能利用率 .... 38

图55： 公司2021H1 营收同比增长14.22% ....... 38

图56： 公司2021H1 归母净利润同比增长644.15% ..... 38

图57： 公司制冷剂及其原料2018 年收入占比为53.1% ...... 39

图58： 公司制冷剂及其原料2018 年毛利占比为70.7% ...... 39

图59： 三美股份制冷剂产品类型丰富 ....... 40

图60： 三美股份制冷剂收入占比2018 年最高达78.7% ...... 41

图61： 三美股份制冷剂毛利占比2018 年最高达82.6% ...... 41

图62： 公司2021H1 营收同比增长24.46% ....... 42

图63： 公司2021H1 扣非净利润同比减少1% ...... 42

图64： 东岳集团形成了全面的垂直一体化产业链 .... 42

图65： 东岳集团制冷剂收入占比达20%以上 ....... 43

图66： 公司2021H1 营收同比增长39.48% ....... 43