房地产租赁分析报告( 63 页)

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目录

1. 海外租赁体系：税收与融资优惠加速供给，租购同权助推需求..... 7

1.1. 市场格局：高机构渗透率与稳定的租金回报率 ...... 7

1.2. 发展过程：政策因时制宜，市场整体成熟 .... 9

1.2.1. 日本：“供不应求-刺激供应-规范市场”三阶段 ...... 9

1.2.2. 美国：“混乱早期-小幅衰退-投资浪潮-行业低谷-逐渐恢复”的波动发展...... 10

1.2.3. 德国：“增加供给-鼓励投资-稳定市场”三阶段 .... 11

1.2.4. 新加坡：“集中供给-租赁自有-发展公共住房-私人住宅补充”四阶段 .... 12

1.3. 驱动因素：城市化、租购同权、制度规范、税收优惠与金融支持 ....... 12

2. 海外商业模式：精准把握客户，高效融资扩张，多元增值获益....... 14

2.1. 日本Leopalace21：依托建造业务，精细化运营轻资产包租式公寓 .... 14

2.2. 美国EQR：融资高效多元，重资产模式提供资产增值空间 ..... 16

2.3. 德国Vonovia：布局核心城市，出售非战略城市资产优化资产 ..... 18

2.4. 成功经验：高租金回报率、低融资成本与资产增值收益 ...... 20

3. 中国租赁体系：保障性租赁逐渐发力，市场化机构前景广阔 ....... 21

3.1. 住房租赁市场：市场化与保障性双轨并行 ...... 21

3.2. 市场化租赁：看好机构化租赁的长远前景 ...... 24

3.2.1. 市场空间：对标海外发达国家，机构化租赁空间广阔....... 24

3.2.2. 政策配套：相关政策持续完善，助力行业稳健发展 ....... 24

3.2.3. 聚焦痛点：缓解市场供需错配，有效满足居民需求 ....... 26

4. 机构租赁市场：失落的现实，难解的困境 .... 27

4.1. 商业模式：直接诱发企业爆雷 ..... 27

4.2. 租金回报：难以支撑市场发展 ..... 28

4.3. 量化测算：项目盈利条件苛刻 ..... 28

4.3.1. 轻资产项目依赖租金差，重资产项目前期投入大 .... 28

4.3.2. 轻资产模型：溢价有限制约盈利，装修投入制约现金流 ...... 29

4.3.3. 重资产模型：土地成本是制约盈利的关键因素 .... 31

4.4. 失败原因总结：畸形的商业模式、市场的低回报率与盈利的不可能三角 ..... 34

5. 可行路径：土地、经营、融资三向破局，期待土地端迅速突破....... 34

5.1. 土地出让：政府量价齐发，加速破解住房租赁迷局 ....... 35

5.1.1. 商住房自持/配建：投资着陆难度较大 ..... 36

5.1.2. 纯租赁用地：低地价创造盈利空间 .... 38

5.1.3. 集体建设用地：政府出让净地是发展良策 ...... 41

5.1.4. “非改租”：盘活存量资源，或在保障性方向放量 .... 43

5.2. 经营主体：中介系/国企系/开发商系发展相对成熟 .... 46

5.2.1. 主体盘点：几轮出清，存量主体各具特点 ...... 46

5.2.2. 中介系：房屋周转优势突出，收入多元化是盈利要义....... 47

5.2.3. 国企系：成本优势显著，保障底色决定盈利细水长流....... 48

5.2.4. 开发商系：运营专业化是获取高溢价率的关键 .... 51

5.3. 融资渠道：盈利困局制约住房租赁企业获取融资 .... 53

5.3.1. 政策方向：多措并举支持住房租赁融资，各渠道均有实践先例 .... 53

5.3.2. 实操层面：行业融资大幅减少，中小企业融资困境加剧 ...... 55

5.4. 路径判断：着力转变土地出让方式，重点关注地方国企与优质房企 ....... 57

6. 机会与展望：保障性与市场化双轨下的租赁重生 .... 57

6.1. 保障性住房租赁：补足市场缺口，长期稳定放量 .... 57

6.1.1. 政策目的：面向发展欠佳的市场化租赁，填补新市民、青年人住房缺口.. 57

6.1.2. 建设力度：“十四五”期间，预计贡献大中城市3-4 成住房增量 ....... 59

6.1.3. 受益对象：地方国企、优质房企与其他具备租赁运营经验的专业企业 ...... 61

6.2. 市场化住房租赁：期待优质租赁企业商业模式的逐渐完善 ..... 62

6.2.1. 轻资产：平抑盈利波动，探索租赁住房全生命周期管理模式 ..... 62

6.2.2. 重资产：增强前期成本管理，看好跑通盈利模式后的资产增值 .... 62

图表目录

图1：海外住房租赁市场租房人口比例及机构渗透率 ....... 7

图2：海外住房租赁市场特征 ..... 7

图3：海外住房租赁市场租金回报率（市中心区） .... 8

图4：海外住房租赁市场租金回报率（非市中心区） ....... 8

图5：2021 年海外重点城市租金回报率 ..... 8

图6：海外重点城市租赁住宅空置率 .... 8

图7：日本住房市场结构 ..... 10

图8：日本实际住宅物业价格指数与可支配收入指数 ..... 10

图9：日本住房套户比 ..... 10

图10：东京都市圈人口 ....... 10

图11：美国实际住宅物业价格指数与可支配收入指数 ....... 11

图12：美国租金回报率与十年期国债收益率 ..... 11

图13：德国存量住房建造年代分布 .... 11

图14：德国人均GDP 增速 .... 11

图15：2018 年新加坡住房市场结构 ...... 12

图16：新加坡住房所有权居住户数及住房的变化趋势 ....... 12

图17：海外住房租赁市场发展过程 .... 12

图18：Leopalace21 商业模式 ....... 14

图19：Leopalace21 营业收入构成 ..... 15

图20：Leopalace21 营业利润构成 ..... 15

图21：Leopalace21 提出的MasterLease30 年租赁保障模式 ....... 16

图22：Leopalace21 年均出租率水平 ..... 16

图23：日本各类型家庭数量增长情况 ....... 16

图24：Leopalace21 客户合约类型构成 .... 16

图25：Leopalace21 长短租房间占比 ..... 16

图26：EQR 商业模式 ....... 17

图27：EQR 伞形合伙结构REIT 流通性强、易于扩大资产规模 ....... 17

图28：EQR 平均债务成本 ...... 17

图29：EQR 税收豁免债务占比及成本 ....... 17

图30：EQR 租金收入及同比增速 .... 18

图31：EQR 毛利率及归母净利率 .... 18

图32：EQR 资产处置收益 ...... 18

图33：EQR 营业成本构成 ...... 18

图34：Vonovia 商业模式 ....... 19

图35：Vonovia 营业收入构成及同比增速 ....... 19

图36：Vonovia 调整后税息折旧及摊销前利润构成及同比增速 ..... 19

图37：Vonovia 年均空置率情况 ..... 20

图38：Vonovia 及Deutsche Wohnen 分区域租金水平 ...... 20

图39：Vonovia 非战略区域资产公允价值增速 ...... 20

图40：Vonovia 翻新改造对租金收入同比增速贡献度 .... 20

图41：国内住房租赁市场市场格局变化 ...... 22

图42：房东端长租公寓优势 ...... 26

图43：房客端选择长租公寓原因 .... 27

图44：住房租赁“高进低出”经营模式 ...... 27

图45：住房租赁“长收短付”融资模式 ...... 28

图46：各国租金回报率（市中心） .... 28

图47：各国租金回报率（非市中心） ....... 28

图48：轻资产假设下深圳住房租赁项目IRR ....... 30

图49：轻资产假设下杭州住房租赁项目IRR ....... 30

图50：在7%贴现率下深圳轻资产住房租赁项目单位NPV .... 31

图51：在7%贴现率下杭州轻资产住房租赁项目单位NPV .... 31

图52：在7%贴现率下深圳轻资产住房租赁项目NPV 首次归正年份 .... 31

图53：在7%贴现率下杭州轻资产住房租赁项目NPV 首次归正年份 .... 31

图54：在7%贴现率下深圳住房租赁项目NPV 稳定归正年份 ...... 31

图55：在7%贴现率下杭州住房租赁项目NPV 稳定年份 .... 31

图56：重资产假设下深圳住房租赁项目IRR ....... 33

图57：重资产假设下杭州住房租赁项目IRR ....... 33

图58：在7%贴现率下深圳重资产住房租赁项目单位NPV .... 33

图59：在7%贴现率下杭州重资产住房租赁项目单位NPV .... 33

图60：在7%贴现率下深圳重资产住房租赁项目NPV 归正年份 ...... 33

图61：在7%贴现率下杭州重资产住房租赁项目NPV 归正年份 ...... 33

图62：租赁市场化的不可能三角 .... 34

图63：租赁市场化不可能三角的破局之路 ...... 35

图64：北京等8 城租赁用地供地计划占比 ...... 36

图65：2021 年22 城成交租赁地块分类型分布（按成交建面） ..... 36

图66：2021 年集中土拍溢价率及未成交建面情况 ...... 37

图67：2021 年集中土拍竞自持用地成交情况.... 37

图68：2017-2021 年全国纯租赁用地成交建面 ..... 38

图69：2018-2020 年各城市纯租赁用地累计成交建面占比 ...... 38

图70：2018-2020 年部分城市纯租赁用地成交均价.... 39

图71：上海纯租赁用地项目建筑面积分布 ...... 40

图72：上海纯租赁用地项目按规划下限的规模分布 ....... 40

图73：2021 年企业纯租赁用地累计持有建面Top50 分布 ....... 40

图74：2021 年纯租赁用地拿地企业类型 ..... 40

图75：一线城市优质写字楼空置率 .... 45

图76：一线城市甲级写字楼空置率 .... 45

图77：长租公寓运营管理核心能力与对应盈利指标 ....... 47

图78：自如针对学生群体优惠多样、营销精准 ..... 47

图79：自如产品矩阵.... 48

图80：自如生活/自如服务2020 年订单同比增长 .... 48

图81：2021 年新增租赁用地拿地企业性质分布 ....... 49

图82：深圳市人才安居集团拟筹建项目 ...... 49

图83：深圳市人才安居集团已开始运营项目 ..... 49

图84：深圳市人才安居集团拟筹建项目 ...... 49

图85：深圳市人才安居集团银行授信情况 ...... 50

图86：深圳市人才安居集团债券发行情况 ...... 50

图87：深圳市人才安居集团已运营项目平均租金 .... 50

图88：深圳市人才安居集团各房源渠道下毛利率 .... 50

图89：2018-2021 年住房租赁领域融资金额 ..... 56

图90：房地产行业租赁专项债分梯度情况 ...... 56

表1：海外住房租赁市场格局 ..... 9

表2：海外住房租赁市场总结 ..... 9

表3：海外住房租赁市场需求端调控手段 .... 13

表4：海外住房租赁市场供给端调控手段 .... 14

表5：海外标杆长租公寓企业发展模式总结 .... 21

表6：中央“租购并举”、“租购同权”相关政策 ...... 22

表7：地方“租购并举”、“租购同权”相关政策 ...... 23

表8：机构租赁市场测算假设 ....... 24

表9：机构租赁市场测算结果 ....... 24

表10：中央/部分地方住房租赁企业监管相关规定 ...... 25

表11：不同资产模式住房租赁企业成本收入拆解 .... 29

表12：轻资产模型计算逻辑与关键假设 ...... 29

表13：不同租金溢价、收房折价假设下轻资产项目盈利水平概况.... 30

表14：重资产模型计算逻辑与关键假设 ...... 32

表15：不同租金溢价、收房折价假设下重资产项目盈利水平概况.... 32

表16：租赁市场化的影响因素及对应模型变量 ..... 34

表17：租赁住房供给方式概览 ..... 35

表18：重点22 城2021 年租赁用地供地计划（单位：万平） .... 36

表19：商品房自持/配建部分变现方式 ..... 37

表20：上海/杭州部分已入市或将入市的自持租赁项目 ..... 38

表21：以杭州为例，当楼面地价为3-5 折时重资产住房租赁项目盈利情况 ..... 39

表22：上海部分已入市或即将入市的纯租赁地块项目 ....... 40

表23：万科“万村计划”面临的两对供需矛盾 ..... 41

表24：部分试点城市集租房建设目标及进度 ..... 41

表25：北京市集体土地租赁住房政策概览 ...... 43

表26：中央“非改租”政策概览 .... 45

表27：部分城市“非改租”政策概览 ....... 45

表28：住房租赁各类型主体概览 .... 46

表29：自如收入来源.... 48

表31：深圳市人才安居集团获取租赁住房方式与获取成本 ..... 49

表31：深圳市人才安居集团在建项目概览 ...... 50

表32：开发商系长租公寓开业/管理规模TOP10 ...... 52

表33：万科泊寓子品牌定位 ...... 52

表34：万科泊寓重点8 城代表性项目出租情况 .... 52

表35：部分中央和地方促进资本进入租赁市场文件 ....... 53

表36：租赁企业各类融资工具首次应用情况 ..... 54

表37：住房租赁专项债和资产证券化产品主要特征 ....... 55

表38：住房租赁市场资产证券化渠道融资 ...... 56

表39：《国务院办公厅关于加快发展保障性租赁住房的意见》内容概要 .... 57

表40：中央涉保障性住房租赁相关政策及会议 ..... 58

表41：保障性租赁住房对开发投资拉动测算相关数据依据 ..... 60

表42：地方政府2022 年政府工作报告及“十四五”规划纲要保障性租赁住房建设计划....... 60

表43：部分城市保障性租赁住房建设/认定量 ....... 61

表44：示范性保障性租赁住房项目概览 ...... 61