印制电路板行业深度报告( 31 页)

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目 录

一、优质企业稳健增长，“低端”误解导致估值看低 .....5

（一）PCB 行业空间大增速稳定，行业分化马太效应开始显现 ......5

（二）行业扩产有序投放，定制化模式保证毛利率水平 .................8

1、定制化服务+需求潜力大，毛利率相对可控...............8

2、客户相对分散，PCB 厂商议价权高..............9

（三）PCB 行业“低端”误解，导致估值看低.........9

1、多层板考验定制化服务效率.......... 10

2、HDI、FPC 工艺难度较大 .............. 11

3、自动化提升人均产值 ....... 12

二、供给端——产业转移叠加集中度提升趋势，内资有望出现百亿大厂 ... 13

（一）内资替代趋势明显，可类比LED 及面板行业 ........ 13

1、中国PCB 产值CAGR 远超全球，逐步实现贸易顺差 ........... 13

（二）内资厂商扩产动力强，台厂受制盈利性差 ............. 14

1、台资企业产值下滑，内资企业加速崛起 ..... 17

2、延续内资替代周期，有望复制LED/面板内资替代途径 ........ 19

（三）行业加速整合，有望出现百亿规模内资大厂 ......... 20

1、环保督查+自动化新产能，龙头厂商受益行业加速整合 ........ 21

2、对标台资龙头，成功经验值得借鉴 ............ 22

3、高端板材领域外延并购步伐加速，有望出现全球领先内资厂商 ......... 22

三、应用革新&结构转移，FPC、高频板材带动需求增量 ...... 22

（一）终端创新频出，FPC 成PCB 增长最快子行业 ........ 22

1、苹果创新引领FPC 量价齐升......... 23

2、汽车智能化、新兴消费电子打开FPC 长期成长空间............. 24

（二）通信技术升级，催生大量高频PCB/CCL 需求 ....... 26

1、技术升级之一：毫米波技术.......... 26

2、技术升级之二：高密集小基站 ...... 27

3、技术升级之三：Massive MIMO 技术 .......... 28

四、标的梳理——不同模式下的PCB 企业发展之路 .............. 29

1、精细管理，稳健扩产持续内生增长（胜宏科技、景旺电子、崇达技术） ........ 29

2、海外并购优质资产，整合释放盈利能力（东山精密） .......... 30

3、背靠通信板高技术壁垒，受益下游需求景气（深南电路、沪电股份）............ 30

五、风险提示 ....... 31

图表目录

图表 1 PCB 产业链 ...........5

图表 2 2022 年全球PCB 产值将达688.1 亿美元 .......6

图表 3 2017 年全球排名前10 的PCB 供应商销售额（百万美元） ......6

图表 4 产业格局 ...............7

图表 5 内资前十厂商营收增速加快 .............7

图表 6 大陆和台湾地区PCB 企业营收与净利率 .......7

图表 7 2017 年各企业营收规模 ......8

图表 8 国内PCB 上市公司综合毛利率比较 ..............8

图表 9 国内PCB 上市公司综合毛利率算术平均值 .................8

图表 10 景旺电子下游客户分布广泛............9

图表 11 景旺电子前五大客户占比维持在25%左右 ................9

图表 12 景旺电子各单季度毛利率总体稳定 ..............9

图表 13 内资PCB 厂商人均薪酬高于电子行业平均水平（万元） ..... 10

图表 14 与其他电子制造业细分相比PCB 行业毛利率水平较高（%） ............ 10

图表 15 胜宏科技各层PCB 板及HDI 生产周期 ...... 11

图表 16 多层板示意图..... 11

图表 17 HDI 与普通多层板的对比 ............. 11

图表 18 FPC 基本结构..... 12

图表 19 景旺江西二期产能效率表现突出（人均产值，单位：万元）............. 13

图表 20 产业向我国大陆转移 ....... 13

图表 21 全球PCB 行业产值区域分布及其变化情况 ............. 14

图表 22 中国PCB 行业产值及其变化情况 .............. 14

图表 23 中国PCB 逐步实现贸易顺差（亿美元）................. 14

图表 24 2016 年国内PCB 产品结构图 ....... 14

图表 25 内资PCB 厂商扩产项目 ............... 14

图表 26 台资前15 大PCB 厂商资本支出/扩产情况 .............. 15

图表 27 台资主要PCB 厂商近几年毛利率 .............. 16

图表 28 台资主要PCB 厂商近几年净利率 .............. 17

图表 29 内资主要硬板厂商研发投入及其占营收的比例整体高于台资厂商...... 17

图表 30 2014 年以来台资PCB 总产值 ....... 18

图表 31 苹果手机出货量近几年趋于平稳................ 18

图表 32 2016 年NTI-100 全球PCB 百强企业排行榜（前25 名，单位：百万美元） ................. 18

图表 33 2017 年NTI-100 榜（前25 名，单位：百万美元） .............. 19

图表 34 中国成为入NTI-100 榜最多、全球PCB 产值增速最快的国家（百万美元） ................ 19

图表 35 LED 芯片及封装国产化率高 ......... 20

图表 36 国内面板厂商市场份额逐年增加................ 20

图表 37 PCB 龙头企业增速高....... 20

图表 38 行业整合使产业集中 ....... 21

图表 39 前十大内资PCB 厂商全国销售占比上升................. 21

图表 40 内资PCB 龙头企业（按2016 年产值排名） ........... 21

图表 41 臻鼎和华通概览（2017 年）......... 22

图表 42 FPC 成为PCB 行业中增长最快的子行业................. 23

图表 43 一部智能手机大约需要10-15 片FPC ......... 23

图表 44 iPhone X 中的OLED 刚挠结合FPC ........... 24

图表 45 iPhone X 中的3D Sensor FPC ........ 24

图表 46 苹果、三星、HOV 单机FPC 用量及其供应商......... 24

图表 47 车用FPC 主要应用范围................ 25

图表 48 FPC 是可穿戴设备的首选连接器件 ............ 25

图表 49 一台消费级无人机的FPC 用量在10 片以上 ............ 26

图表 50 毫米波频段具有更大的频谱带宽，传输速率更快 ................. 27

图表 51 5G 带来基站建设由宏基站向小基站转变 ................ 27

图表 52 全球小基站出货量快速增长带动高频PCB/CCL 市场需求 ................. 28

图表 53 Massive MIMO 技术带动天线需求几何级数级别增长 ........... 28

图表 54 中国基站天线市场规模................. 28

图表 55 内资优质民营企业盈利能力好 ...... 29

图表 56 布局卡位优势明显........... 29