另类资管巨头黑石集团研究报告( 42 页)

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目录

黑石集团：全球领先的另类资产管理巨头 ..... 5

商业模式：业务涵盖“地产+私募股权+对冲基金+信贷”，收入包含管理费及业绩提成收入 ...... 7

财务及估值：FEAUM 增长驱动下，收入、利润持续增长 ...... 11

顺应经济背景，灵活经营策略塑造“资本之王”.......... 19

1980s：并购交易飞速发展，黑石以“友好收购”切入市场、逐渐步入正轨 ......... 19

1990-1997 年：并购行业震荡调整，黑石积极拓展业务布局、奠定行业地位 ......... 22

1998-2002 年：科技泡沫兴起再破灭，黑石谨慎投资、通过重组及秃鹰投资减少亏损 ........... 24

2003-2007 年：“并购浪潮”中黑石稳步扩张、成功上市，并谨慎把握周期度过金融危机 ..... 26

2008 年至今：行业稳步增长，黑石积极拓展业务、把握全球投资机遇，龙头地位稳固 ........ 30

“卓越投资业绩+持续产品创设+优质人才”，建立竞争护城河 ......... 35

独特股权结构+组织架构+人才激励方式，在高效拓展业务的同时、吸引并留住优秀人才 ..... 35

打造多元化投资产品矩阵、推动AUM 增长，资源协同释放规模效应、并提升业绩稳定性 ............ 38

聚焦投后管理、持续通过价值创造获取超额收益 .......... 41

图表

图表1: 黑石集团是美国另类资产管理市场的综合服务提供商 ............. 5

图表2: 黑石集团管理资产规模大幅领先其他可比公司 ....... 6

图表3: 黑石集团市值规模领先于可比公司 ......... 6

图表4: 黑石集团收入及利润水平领先同业 ......... 6

图表5: 黑石集团在各业务线上均具有良好投资回报率 ....... 6

图表6: 黑石集团在全球范围内，面向机构投资者及少部分高净值客户提供地产、私募股权、信贷和对冲基金服务 ... 8

图表7: 黑石集团2019 年收入构成：以管理及咨询费用为主，地产及私募股权为黑石主要收入贡献来源 ...... 9

图表8: 2019 年FEAUM 分布：四大业务资产分布较为平均 .......... 9

图表9: 黑石集团费用收取及资产计量标准 ....... 10

图表10: 黑石集团主要基于FEAUM 获取管理费收入，并基于资产增值获取业绩提成收入 ......... 11

图表11: 黑石集团2011-2019 年实现收入12.3%的复合增长 ...... 11

图表12: 黑石集团盈利模式总结 ....... 12

图表13: 黑石集团管理费持续稳定增长 ............. 12

图表14: 黑石集团FEAUM 持续稳步增长 ........... 13

图表15:黑石集团具有相对较高的管理费率 ....... 13

图表16: 分业务线看，私募股权及地产管理费率相对较高，对冲基金及私募信贷相对较低 ....... 13

图表17: 黑石集团业绩提成为收入重要来源 ..... 13

图表18: 黑石集团各业务线均取得了较高的长期回报 ....... 14

图表19: 黑石集团四大业务均长期跑赢市场指数 ...... 14

图表20: 业绩提成率相对来说波动较大，但黑石集团近五年已实现业绩提成率整体处于较高水平、仅次于KKR ........ 14

图表21: 资产净流入推动黑石FEAUM 持续增长 ........ 15

图表22: 黑石资产流入持续增长、资产流出保持较低水平 ........ 15

图表23: 黑石集团永久性资本持续增长，资本锁定期拉长、资产及收入稳定性提升 .......... 15

图表24: 黑石薪酬费用与业绩提成相关、但更为平滑，其他经营费用相对稳定，给予费用端一定的经营杠杆 ........... 16

图表25: 黑石税前利润CAGR 达18%、税前利润率较高 ............. 16

图表26: 黑石集团FRE margin 持续提升 ............. 16

图表27: 黑石集团单员工管理资产规模持续提升 ...... 16

图表28: 黑石集团股利支付率持续稳定在较高水平 ........... 17

图表29: 黑石市值走势与道琼斯指数高度一致，并受盈利变化和FEAUM 增长影响 ............ 18

图表30: 黑石集团顺应经济及行业发展背景，通过灵活的经营策略和对周期的精准把握，终成另类资管“资本之王”......... 19

图表31: 1970 年代美国经济陷入滞涨 ........ 20

图表32: 1970 年代美股牛市不复 ....... 20

图表33: 1980 年美国联邦基金利率大幅飙升 ..... 20

图表34: 1980 年美国股市开启长牛 ............ 21

图表35: 1980-1988 年美国迎来并购潮 ....... 21

图表36: “运输之星”项目交易结构 ........ 22

图表37: 80 年代末至90 年代初美国贷款违约率提升明显 .......... 23

图表38: 银行危机期间，银行大量倒闭 ............. 23

图表39: 银行危机期间美国高收益债利差持续放大 ........... 23

图表40: 80 年代末至90 年代初美国并购交易量持续萎缩 .......... 23

图表41: 2000 年互联网泡沫破裂，纳指大跌 ..... 24

图表42: 2000-2001 年，美国GDP 增速下滑明显 ........ 24

图表43: 互联网泡沫破裂后，部分私募股权公司主要投资项目亏损情况对比............. 24

图表44: 2002-2003 年行业低谷，黑石通过咨询费拓展了收入来源、收入规模大幅领先KKR ...... 25

图表45: 黑石在2002-2003 年行业低谷仍实现了净利润，并保持了较高的税前利润率 ...... 25

图表46: 2003-2007 年，美股进入牛市 ....... 26

图表47: 2003-2007 年，美国整体经济形势向好 ......... 26

图表48: 2003-2007 年，美股IPO 家数明显提升 ......... 26

图表49: 2003-07 年，美国养老基金另类资产配置占比提升 ....... 26

图表50: 2003-2007 年，美股ABS 发行量大幅提升..... 27

图表51: 2003-2007 年，美国高收益债利差持续下降 .......... 27

图表52: 2003-2007 年，美国并购交易量CAGR 达33% ....... 27

图表53: 2003-2007 年，黑石积极拓展业务范围 ......... 28

图表54: 2003-2007 年，黑石积极拓展海外业务 ......... 28

图表55: 2003-2007 年，黑石营业收入快速提升 ......... 28

图表56: 2003-2007 年，黑石净利润整体提升明显 ..... 28

图表57: 2003-2007 黑石AUM 持续提升 ............. 28

图表58: 黑石投资业绩大幅跑赢市场 ........ 28

图表59: 次贷危机期间，美国高收益债利差飙升 ...... 29

图表60: 次贷危机期间，美国房地产贷款违约率大幅增加 ........ 29

图表61: 次贷危机期间，美股大跌 ............ 29

图表62: 次贷危机期间，美国经济下滑明显 ..... 29

图表63: 次贷危机期间，美国并购交易下滑明显 ...... 29

图表64: 周期高点前、黑石投资的周期性行业相对较少 ............ 29

图表65: 受盈利和市场情绪双重下杀影响，黑石股价一年半内缩水近90% ........ 30

图表66: 危机期间，黑石在业务体量大幅领先同业的情况下，损失仍相对可控 ......... 30

图表67: 后危机时代，美国股价整体上升趋势明显 ........... 30

图表68: 后危机时代，美国经济保持平稳增长 .......... 30

图表69: 后危机时代，美国基准利率维持在较低水平 ....... 31

图表70: 后危机时代，美国信用利差整体可控 .......... 31

图表71: 后危机时代，全球另类资管行业在管规模稳步提升 ............. 31

图表72: 后危机时代，另类资管行业集中度持续提升 ....... 31

图表73: 后危机时代，黑石集团全面拓展海外业务，关注亚洲及其他新兴市场的投资机遇 ....... 32

图表74: 后危机时代，黑石集团集团持续进行产品创设、拓展业务范围 ........... 33

图表75: 后危机时代，黑石AUM 稳居行业第一，市占率持续提升 ............ 34

图表76: 黑石建立了内生增长的正反馈机制 ..... 35

图表77: 黑石集团员工薪酬维持在较高水平 ..... 35

图表78: 黑石集团具有极低的员工招聘报录比 .......... 35

图表79: 黑石集团IPO 时的创新型合伙制架构 .......... 36

图表80: 黑石集团2019 年后的公司制股权结构 ........ 37

图表81: 黑石集团采用长短期结合的激励机制 .......... 38

图表82: 黑石集团采用奖金延付制度 ........ 38

图表83: 黑石集团当前形成了丰富的产品业务线 ...... 38

图表84: IPO 以来，新业务为黑石AUM 贡献主要增量 ....... 39

图表85: 零售及保险机构资产已成为黑石AUM 的重要来源 ...... 39

图表86: 黑石集团零售客户AUM 增长明显 ....... 39

图表87: 黑石集团打造了全面的另类资管投资产品矩阵 ............ 40

图表88: 黑石集团业绩提成收入稳定性强于同业 ...... 40

图表89: 黑石集团持续实现较高的投资回报率 .......... 41

图表90: 黑石集团通过强大的投后管理团队，持续为被投企业创造价值 ........... 42

图表91: 黑石投后管理方法 ...... 42