寿险龙头友邦保险深度报告( 50 页)

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目 录

一、公司概况 ........ 1

二、负债端-渠道、产品、客户齐力打造高端品牌 ........... 2

（一）渠道-最优秀代理人策略，MDRT 全球第一 ........... 2

（二）产品端-以保障型产品为主，新业务价值率较高 ........... 13

（三）客户端-专注高净值和新中产客户，发掘更大增长潜力 ........ 16

三、完善的公司治理，高管利益与股东长期绑定 .......... 19

四、专注亚太地区，开拓潜力市场 ....... 21

（一）中国已成为友邦主要业务来源............. 22

（二）亚太地区具备较大发展潜力 ....... 24

（三）多元化布局分散市场风险 ........... 28

五、价值-优于同业的VONB 和稳步增长的ROEV 带来估值溢价 .......... 29

（一）VONB 增速领先 ......... 29

（二）EV 增长低于同业，但稳定性高，ROEV 稳步增长 ...... 30

六、友邦将抓住中国对外开放机遇，实现更深层扩张 ........... 36

七、盈利预测与估值 ............ 38

（一）盈利预测及假设 ......... 38

（二）估值与投资评级 ......... 39

表 目 录

表1：友邦保险历史沿革 ..... 1

表2：友邦与大型银行达成合作伙伴 ..... 4

表3：2018-2020 年中国寿险公司MDRT 人数及全球排名 ....... 9

表4：友邦中国各类人才招募计划 ....... 10

表 5：友邦中国的“最优代理人”发展策略 .......... 11

表6：代理人津贴情况 ...... 12

表7：中国大陆主要寿险公司同类型保障型产品对比 ..... 15

表8：机构股东持股数据（2019 年报） ....... 19

表9：管理人员薪酬政策组成部分 ....... 19

表10：短期奖励指标 ........ 20

表11：长期奖励指标 ........ 21

表12：友邦保险CEO 薪酬激励（美元） ............. 21

表13：友邦主要区域人均GDP、寿险业务深度和密度（2018） ............. 26

表14：利率变动和股价变动对EV 敏感性分析（基于1H20 敏感性测算，横轴为股价下跌%，纵

轴为利率下降bp） ............ 35

表15：友邦中国业务区域经济增长、人均GDP 及保费情况(2018) .......... 36

表16：假设未来第五年市占率达到5%对应友邦原保费增长 ........... 37

表17：保费分部预估（百万美元、%） ....... 38

表18：内含价值估算（百万美元） ..... 39

表19：同业比较 ...... 41

表20：评估价值估算 ........ 42

图 目 录

图1：代理人渠道新单和NBV 占比 .......3

图2：代理人渠道和伙伴分销渠道NBV margin .......3

图3：友邦伙伴渠道 .............3

图4：2010-2013 年友邦中国代理人渠道人力、FYP 增速双下降 .......5

图5：代理人人均产能同业比较（月人均FYP） .....5

图6：友邦中国营销员1.0-3.0 转型 .......5

图7：2010-2019 产能（人均FYP）增长和人力增长贡献同业比较 .............7

图8：上市险企新业务价值率........7

图9：上市险企产能和人力增长倍数比较 ........7

图10：友邦集团MDRT 人数及排名 ......8

图11：友邦中国MDRT 人数及占比 ......8

图12：友邦中国活跃代理人增长率 .......8

图13：友邦中国人均VONB 相对行业的倍数 ..........8

图14：友邦中国人均VONB 稳步提升（美元） ......9

图15：友邦中国活跃代理人增长率 ..... 11

图16：友邦中国人均VONB 相对行业的倍数 ........ 11

图17：友邦中国代理人平均年收入大于社会平均收入的2 倍 ........... 13

图18：友邦产品结构（按VONB） ..... 14

图19：保障型产品VONB 占比（友邦中国 vs 平安） ............ 14

图20：友邦中国保费收入结构 ............. 14

图21：产品PVNBP margin ....... 14

图22：AIA Vitality 程式三部曲 ............. 16

图 23：2012-2018 中国居民可投资资产（万亿元） ...... 17

图 24：高净值人群(可投资资产超过1000 万)占比提升（万亿元） ........... 17

图 25：高净值个人可投资金融资产总额（万亿）及增速 ........ 17

图 26：高净值人群（万人）及增速..... 17

图 27：2009-2019 中国高净值人群财富目标变化 .......... 18

图 28：2015-2019 中国高净值人群境内可投资资产比例 ........ 18

图 29：美国居民资产配置 .......... 18

图30：2010-1H20 新业务价值占比 ..... 22

图31：2010-1H20 年化新保费占比 ..... 22

图32：2010-2019 新业务价值增长 ..... 23

图33：2010-2019 友邦各区域新业务价值增速CAGR ............ 23

图34：各区域新业务价值率 ....... 23

图35：2010-2019 各地区新业务价值增长倍数 ..... 23

图36：2019 友邦香港市占率位列第一 ......... 24

图37：2018 友邦在大陆寿险公司中排名第十九 ............. 24

图38：各区域实际GDP 增速 ..... 25

图39：亚洲新兴市场寿险保费增速优于全球其他地区 ............. 25

图40：不同地区人均寿险保费(美元) ............ 25

图41：不同地区寿险保费/GDP（%） .......... 25

图 42：寿险深度和人均GDP（千美元） ..... 26

图43：亚太地区中产阶级快速崛起 ..... 27

图44： 亚太地区中产阶级占比有望提升 ..... 27

图45：亚太地区城镇化人口快速增长（十亿） ...... 27

图46：医疗自费比例较高（2017） ..... 28

图47： 2017 年按市场划分的健康保障缺口规模(十亿美元) ............ 28

图48：净投资收益率 ......... 29

图49：VONB 增长同业比较 ....... 29

图50：VONB CAGR（2019） ............ 29

图51：EV 增长 ........ 31

图52：EV CAGR（2019） ........ 31

图53：新业务价值和内含价值预期回报是EV 主要贡献 .......... 32

图54：营运偏差占营运利润的比重（平安 vs 友邦） ............. 32

图55：上市险企VONB 贡献 ...... 32

图56：上市险企EV 预期回报贡献 ...... 32

图57：营运经验差异贡献 ........... 33

图58：投资回报差异和经济假设贡献 ........... 33

图59：ROEV ........... 33

图60：内含价值分拆同业比较（2019） ...... 33

图 61：友邦VONB 敏感性分析 .......... 34

图 62：国内险企VONB 敏感性分析 ............ 34

图 63：友邦2019 年营运利润来源...... 34

图 64：友邦EV 利率敏感型较低（2019） ............ 35

图 65：友邦固定资产久期分布（2018） ...... 35

图 66：友邦长期投资收益率假设vs10 年期政府债远期利率 ............ 36

图 67：代理人新业务价值增长 ............ 37

图 68：2018 年中国高净值人群省市分布 ..... 37

图 69：友邦保险PEV ....... 41

图 70：上市H 股险企PEV ........ 41