海天味业公司深度报告( 25 页)

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目 录

投资逻辑 ..... 6

1 管理层控股，激励充分 ....... 7

1.1 历史悠久，转制蜕变 ...... 7

1.2 酱油、蚝油和调味酱为主营产品，产品毛利率逐年提升 ....... 7

1.3 渠道网络覆盖全国，深度下沉乡镇市场 ..... 10

1.4 股权结构明晰，深度绑定管理层利益 ...... 11

2 调味品行业稳定增长，产品升级趋势明显 ..... 13

2.1 调味品行业稳定增长，整体集中度较低 ..... 13

2.2 酱油行业“一超多强”，龙头集中度提升仍有空间 ....... 14

2.3 蚝油产品持续渗透，调味酱区域化明显 .... 16

3 渠道和品牌是核心竞争力 ..... 18

3.1 规模优势突出，卡位高性价比价格带 ..... 18

3.2 销售渠道是核心竞争力 .... 19

3.3 基于用途定位核心价值，注重品牌推广营销 ..... 21

4 盈利预测 ..... 23

5 风险因素 ..... 24

表 目 录

表1：通过新设立或者并购等方式布局新品类 ..... 8

表2：核心管理层稳定，持股市值高 ...... 12

表3：股权激励计划完成情况 ...... 12

表4：蚝油产品单价对比 ...... 19

表5：调味品行业主要公司渠道模式对比 ...... 21

表6：海天持续投入品牌宣传 ...... 22

表7：公司收入预测 ...... 23

表8：可比公司估值对比 ...... 24

图 目 录

图1：海天味业发展历程 .... 7

图2：酱油、蚝油和调味酱为核心三大品类 .... 8

图3：酱油和蚝油两大品类均保持10%以上增速 .... 8

图4：15 年开始公司其他品类收入占比开始提升 ....... 8

图5：海天产品品类有序扩张 .... 8

图6：各业务毛利率趋势提升 .... 9

图7：中高端酱油占比逐渐提升 .... 9

图8：酱油、蚝油和酱类吨价趋势提升 .... 9

图9：酱油、蚝油和酱类吨成本区间震荡 .... 9

图10：直接材料占据生产成本主要部分 ...... 9

图11：大豆、白砂糖、包材的采购占比较大 ...... 9

图12：20 年各区域营收分布情况 ....... 10

图13：中西部区域营收占比逐年提高 .... 10

图14：20 年末各区域经销商分布情况 ....... 10

图15：东部和南部地区经销商平均体量较大 .... 10

图16：经销商数量稳定增长 .... 11

图17：线上销售占比趋势提升 .... 11

图18：海天味业股权结构 .... 11

图19：调味品企业营业收入稳定增长 .... 13

图 20：国内调味品行业整体集中度较低 .... 13

图 21：调味品企业百强企业维持较快增长 .... 13

图 22：酱油为调味品最大品类 .... 13

图 23：餐饮渠道是调味品行业的主要销售渠道 .... 14

图 24：餐饮市场逐步复苏，但仍相对疲软 .... 14

图 25：15-20 年酱油行业产量复合增长约5% .... 15

图 26：酱油行业“一超多强”的竞争格局..... 15

图27：酱油品类发展历程 .... 15

图 28：15-20 年酱油市场销售额复合增长约8.5% ..... 16

图 29：15-20 年酱油市场销售均价复合增长约3.7% ..... 16

图30：蚝油市场规模15-20 年复合增速14% ..... 16

图31：海天占据蚝油龙头地位 .... 16

图32：调味酱区域性特征明显 .... 17

图33：调味品百强企业调味酱收入和产量趋势提升 .... 17

图34：辣酱零售口径市场规模增速保持约10% .... 17

图35：海天南部大本营市场收入占比相对中炬较低 .... 18

图36：海天市场开发率领先中炬近10 年 ...... 18

图37：海天酱油销量远超中炬、千禾 .... 18

图38：海天采购额远超中炬、千禾 .... 18

图39：酱油单位制造费用趋势下降 .... 19

图40：20 年海天酱油单位制造费用和直接人工成本最低 .... 19

图41：黄豆价格高于脱脂大豆 .... 19

图42：海天早期通过增加豆粕使用比例以降低成本 .... 19

图43：海天经销商数量远超中炬、千禾 .... 20

图44：海天经销商平均体量较大 .... 20

图45：海天销售人员数量远超中炬、千禾 .... 20

图46：海天销售人均创收最高 .... 20

图47：海天销售额超过10 亿元的大单品 ...... 21

图48：海天产品品类齐全 .... 21

图49：海天持续投入广告费用 .... 22

图50：海天品牌渗透率持续提升 .... 22